Velikokrat zaslišimo besedi "nepremičninska kriza" v povezavi s padci tečajev na trgu poleti 2007. Za podrobnejše razumevanje položaja na finančnih trgih si poglejmo razlike med nepremičninskim sektorjem (gradbena podjetja, hipotekarne banke), sektorjem financiranja (private equity in hedge skladi) in sektorjem finančnih storitev (banke in brokerji). Posamezna podjetja iz teh sektorjev se vedno pogosteje meče v isti koš, pri čemer so njihova tveganja popolnoma različna.
NEPREMIČNINE
Gradbena podjetja
Lennar, KB Home, Centex in Beazer gradijo hiše, ki jih ne morejo prodati. V letih nizke obrestne mere so močno dvignili število zaposlenih, nakupili in razvili zemljiške posesti in se še danes nahajajo v sredini gradnje oz. realizacije njihovih načrtov. Ta podjetja bodo letos in še naslednje leto sedela na celi vrsti neprodanih nepremičnin. Slednje bodo vrgli na trg po veliko prenizkih cenah. Nekatera podjetja ne bodo več mogla financirati njihovih načrtov, saj se je vmes obrestna mera očitno povišala, večja pa je tudi zahtevana varščina za kredite. Ne bo nič presenetljivega, v kolikor bo kakšno izmed omenjenih podjetij zašlo v stečaj.
Hipotekarne banke
Countrywide Financial (CFC) je ena boljših hipotekarnih bank, ki je že leta 2005 začela z zmanjševanjem hipotekarnih poslov: tveganje je bilo previsoko, kot je takrat vodstvo pravilno ugotovilo. Pred kratkim so natančno razkrili svoj finančni položaj, ki je pokazal, da bodo problemi v dejavnosti sicer zmanjšali dobičke za nek predviden čas, vendar ne bodo pripeljali do finančne krize. Za kaj takega so s 50 milijardami dolarjev prostih sredstev dovolj likvidni.
Nekateri drugi so se odrezali veliko slabše:
V družbi American Home Mortgage (AHM) so pred kratkim, ko jim ni uspelo pridobiti potrebnih likvidnih sredstev, objavili stečaj in odpustili 6.000 od 6.750 zaposlenih. Ostala je samo še manjša administracija, ki bo obstoječe kredite vodila do njihove izpolnitve. Tečaj AHM je čez noč padel iz 10 dolarjev na 1 dolar.
Accredited Home Lenders (LEND): njihova zgodba o rasti in poceni kreditih sega nazaj v leto 2005 in 2006. Tudi pri slednjih se je število zaposlenih močno povečalo, s tem, da so prihajali zaposleni na plan z vedno novimi idejami, kako napraviti financiranje nepremičnin še ugodneje. Sedaj podjetje ne sedi samo na masi slabih kreditov, temveč je konec tudi z njihovim "inovativnim" poslom. Po tem, ko je vodstvo podalo mračno napoved o prihodnosti podjetja, se je tečaj delnice prepolovil.
Kot lahko vidimo, gradbena podjetja kot tudi hipotekarne banke dejansko imajo resne probleme, ki jih ne bo mogoče rešiti čez noč. In tako pridemo do naslednje skupine:
PRIVATE-EQUITY IN HEDGE SKLADI
Ti dve skupini bomo omenili skupaj, saj gre za to, da razumemo finančni vzvod, ki ga imajo ti igralci na voljo. Oboji namreč operirajo z vsotami, ki jih pravzaprav nimajo. Med prominentnimi imeni v tej dejavnosti najdemo Blackstone, Cerberus in Sowood.
Cerberus
Če pogledamo Cerberus, dobimo občutek, da želi postati postati naslednji veliki proizvajalec avtomobilov, saj kupi vse, kar mu v tej dejavnosti pride pod roke: od General Motorsa je odkupil finančno roko GMAC, od Daimlerja hčerinsko družbo Chrysler in pred kratkim še ameriški United Rentals. Kako je lahko eno podjetje tako bogato, da lahko izvede vse te nakupe?
Ni mu treba biti. Če združimo različna tveganja, se zmanjša celotno tveganje, saj se nekatera tveganja medsebojno izključujejo. Na podlagi tako široko razpršenega portfelja lahko Cerberus izkaže ugoden profil tveganja in zato prejme kreditne pogoje, o katerih lahko General Motors in Daimler le sanjata.
Cerberus prejme denar od bogatih strank kot kapital, s katerim gre na banko in ga tam položi za varščino. Vsaka banka je bila še pred kratkim zanjo pripravljena odšteti desetkratnik kredita. Če je imel Cerberus stranko, ki je vplačala 100 milijonov dolarjev, je lahko šel na nakupovalni pohod z milijardo dolarjev.
Z nastopom problemov v nepremičninskem sektorju so banke predelale svoje kreditne pogoje - in to za vse dejavnosti, ne samo za nepremičninsko dejavnost. Zato je dodatek na tveganje za podjetniške kredite postal večji. Hkrati v tem banke po novem zahtevajo višjo varščino.
V preteklih mesecih so tečaje vedno znova poganjali prevzemi iz private equity sektorja. Sklenjeni posli niso izplačani v denarju na dan sklenitve, temveč potrebujejo za njihovo umestitev nekaj mesecev.
Blackstone
Šele junija se je omenjeno private-equity podjetje uvrstilo na borzo. Prihod je bil udaren; izdajna vrednost delnice je znašala 31 dolarjev, tečaj je prvi dan narasel za 13 odstotkov. Od takrat gre samo še dol. Trenutni minus znaša čez 20 odstotkov, česar ni spremenila niti optimistična analiza banke Citibank (kako tudi, saj so jih slednji popeljali na borzo in so zato skoraj obvezani, da izdajo nakupno priporočilo; ampak njim ne verjame nihče več). Tečaj delnice Blackstona je pokazatelj usihajočega zanimanja za private-equity trg.
Sowood
Po padcu hedge skladov Bear Stearns je pred časom prišlo do novega škandala: hedge sklad Sowood je zabeležil izgubo v višini 50 %. Podjetje je pred kratkim upravljalo sklad s sredstvi v višini 3 milijard dolarjev. Pred dobrim mesecem se je vrednost točk sklada zmanjšala za 10 odstotkov, med tem, ko je pred kratkim podjetje ugotovilo, da velike večine postavk v njihovem portfelju ni mogoče prodati: odpisanih bo 1.5 milijarde dolarjev (v sporočilu vlagateljem so zapisali: "We are very sorry this has happened" = "Zelo nam je žal, da se je to zgodilo").
Na tem primeru vidimo, koliko je vredna neka naložba: toliko, za kolikor jo je mogoče prodati na trgu. Lahko še tako argumentiramo, da so notranja vrednost, poslovni model, dober izgled za prihodnost in tako naprej, veliko več vredni – če ne najdemo kupca za višjo ceno, potem višje vrednosti ne moremo unovčiti.
Zankrat so znani problemi posameznih hedge skladov iz ZDA, Anglije, Avstralije, Nemčije in Francije.
Predsednik uprave neke kapitalske družbe se je izrazil takole: "Sektor hedge skladov me spominja na Napoleonov vojni pohod v Moskvo. Napoleon je začel s 400.000 vojaki, nazaj se je vrnil s samo 10.000. Podobno kvoto čiščenja pričakujem v sektorju hedge skladov".
BANKE
Sem štejemo tako klasične kot investicijske banke - Citigroup, Commerzbank, CSFB, Deutsche Bank, Goldman Sachs, J.P. Morgan, Lehman Brothers, Merrill Lynch, UBS in vsi ostali. Te banke dvigujejo roke v znamenju nedožnosti. Želijo si, da bi jim verjeli. Te banke bodo naredile vse, da bodo dokazale, da nimajo nobenih slabo zavarovanih kreditov. Poskusili bodo dokazati, da ne nosijo nobenega tveganja izpada hipotekarnih kreditov in bodo ponavljali, da niso vlagali v private-equity in hedge sklade.
Ali je to res, ali ne, ni predmet tega prispevka. Zanima nas nekaj drugega. Poglejmo s čim zaslužijo denar finančne hiše: v preteklih dveh/treh letih se je delež pri provizijah na prevzemih in združitvah izstrelil v višave. Zaslug za rekordni dobiček Deutsche Bank, ki je bil objavljen pred dvema tednoma, ni pripisati zaslugi poslov trgovanja z razlikami obrestne mere. Ravno nasprotno, Blackstone in podobni uporabljajo banke, da izvajajo posle.
Če ti posli uplahnejo, potem bo nazadoval tudi promet finančnih institutov. Dobički bodo padli, napovedi bodo znižane, prav tako vrednotenja. Delnice finančnih institucij bodo padle. Padle ne bodo zato, ker bi bili udeleženi pri velikem tveganju s produkti z vzvodom, temveč zato, ker bodo izgubili posel v tej dobičkonosni panogi. Lep del zaslužka je prinašala tudi provizija od prodanih nepremičninskih CDO-jev (po ameriško Collateralized Debt Obligations, v katere so zapakirani dožniški papirji). To bo tudi odpadlo.
Obstajajo dogodki, ki bi lahko pomagali finančnemu sektorju. Tako bi lahko na primer Ben Bernanke presenetljivo zmanjšal ključno obrestno mero iz 5,25 odstotka na 4,75 odstotka in pustil vprašanje o nadaljnjem zniževanju odprto. Tako bi bili čez noč rešeni vsi problemi nepremičninskega sektorja in private-equity podjetij.
Lahko bi prišlo do znižanja ocen delnic finančnih institutov s strani analitikov. To bi pripomoglo k poslednji razprodaji, v kateri bi panična prodajna naročila pripomogla oblikovati dno. Po tem bi šlo ponovno navzgor – vendar brez finančnih vrednosti.
Japonska centralna banka bi lahko napovedala, da na podlagi napetega položaja na finančnih trgih v tekočem letu ne namerava dvigniti ključne obrestne mere. To bi pripeljalo do razširitve carry trade poslov, injekcija likvidnosti, bi delniškim trgom prišla še kako prav.
In, in, in...
To je narava špekulacije. Malo verjetno je, da se bo kakšna izmed zgoraj treh omenjenih možnostih resnično zgodila. Smo v obdobju, v katerem vlagatelji finančnemu sektorju iz previdnosti obrnejo hrbet (tečaji bodo padali vse dokler ameriške zvezne rezerve ne nakažejo zniževanja obrestnih mer). Problemi so koreniti, pojavile so se branže, ki potrebujejo čas, da se prečistijo.
